粵高速A?
2025年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，關(guān)注路網(wǎng)變化與改擴(kuò)建進(jìn)度?
業(yè)績(jī)回顧? 2025年業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期? 公司公布2025年業(yè)績(jī)：收入44.70億元，同比-2.19%；歸母凈利潤(rùn)18.01億元，同比+15.31%；扣非歸母凈利潤(rùn)15.2億元(非經(jīng)常損益項(xiàng)目主要為廣佛管養(yǎng)壞賬準(zhǔn)備轉(zhuǎn)回)，同比-7.4%。單四季度看，4Q25收入11.07億元，同比+3.71%，歸母凈利潤(rùn)2.56億元，同比+24.52%，符合我們預(yù)期。?
發(fā)展趨勢(shì)? 受核心路產(chǎn)路網(wǎng)變化影響，2025年通行費(fèi)收入同比-2.6%。佛開(kāi)高速受深中通道、中開(kāi)通道分流以及周圍路段施工影響，通行費(fèi)同比-4.8%；京珠高速?gòu)V珠段受深中通道、南中高速分流及自身改擴(kuò)建影響，通行費(fèi)同比-11.5%。我們認(rèn)為佛開(kāi)高速的分流影響或漸趨穩(wěn)定，京珠高速?gòu)V珠段和廣惠高速或受自身改擴(kuò)建影響。? 廣佛壞賬轉(zhuǎn)回、財(cái)務(wù)費(fèi)用節(jié)降、會(huì)計(jì)估計(jì)變更增厚2025年凈利潤(rùn)。1)1Q25公司對(duì)廣佛公司代墊的管養(yǎng)支出全額計(jì)提的信用減值損失進(jìn)行壞賬轉(zhuǎn)回，合計(jì)3.4億元。2)2025年公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比-42.7%降至7222萬(wàn)元，據(jù)我們計(jì)算公司有息負(fù)債利率同比-0.9ppt。3)公司公告廣惠高速改擴(kuò)建立項(xiàng)后經(jīng)營(yíng)期限預(yù)計(jì)延長(zhǎng)，影響折舊年限和折舊車流量，增厚2025年凈利潤(rùn)2188萬(wàn)元。? 高分紅政策持續(xù)兌現(xiàn)和延續(xù)。2025年公司分紅比例為70.1%。公司持續(xù)兌現(xiàn)2024-2026年度每年現(xiàn)金分紅不低于歸母凈利潤(rùn)70%的分紅政策，是目前公路上市公司分紅比例最高的公司之一。我們測(cè)算現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2026/2027年股息率分別為4.1%/4.1%。?
盈利預(yù)測(cè)與估值? 我們基本維持2026年15.5億元的盈利預(yù)測(cè)不變，并首次引入2027年歸母凈利潤(rùn)15.5億元，2026-2027年同比增速分別為-13.9%/0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026/2027年16.9/16.9倍市盈率。我們維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，維持目標(biāo)價(jià)15.23元，對(duì)應(yīng)2026/2027年20.5/20.5倍市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有21.5%的上行空間。?
風(fēng)險(xiǎn)? 改擴(kuò)建進(jìn)度不及預(yù)期，分流影響超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期。?
山推股份?
業(yè)績(jī)穩(wěn)健向上，推進(jìn)礦山、AI、新能源戰(zhàn)略?
事件描述? 公司發(fā)布2025年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收146.20億元，同增2.82%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.11億元，同增9.86%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)11.87億元，同增20.28%。其中，單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收41.32億元，同減5.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.73億元，同減12.96%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)3.64億元，同增11.9%。?
事件點(diǎn)評(píng)? 業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，毛利率、期間費(fèi)用率同比均有提升。毛利率方面，公司2025年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率同增1.43pct至21.71%。費(fèi)用率方面，公司2025年期間費(fèi)用率同增0.82pct至11.59%，其中銷售費(fèi)用率同增0.09pct至4.25%；管理費(fèi)用率同減0.21pct至2.9%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同增0.82pct至0.51%；研發(fā)費(fèi)用率同增0.12pct至3.93%。? 市場(chǎng)雙循環(huán)鞏固工程，持續(xù)加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，公司聚焦大客戶、大項(xiàng)目，成立大客戶部，扎根雅江水電、新藏鐵路等重大項(xiàng)目，引領(lǐng)代理轉(zhuǎn)型，多措并舉穩(wěn)住國(guó)內(nèi)市場(chǎng)基本盤(pán)。海外市場(chǎng)方面，公司重點(diǎn)向品牌、技術(shù)、管理、人員深度扎根跨越，印尼等海外倉(cāng)庫(kù)、秘魯?shù)扰嘤?xùn)中心相繼成立，印尼、澳大利亞等子公司揭牌運(yùn)營(yíng)，海外子公司數(shù)量達(dá)13家，山推品牌全球影響力、美譽(yù)度持續(xù)提升。? 技術(shù)創(chuàng)新突破工程，推進(jìn)礦山、AI、新能源（850101）戰(zhàn)略。礦山方面，公司研發(fā)向大噸位、小型化雙頭發(fā)力，多款礦山產(chǎn)品順利下線，滑移裝載機(jī)成功進(jìn)入國(guó)際高端市場(chǎng)。AI方面，公司面向全球發(fā)布AI戰(zhàn)略，全球首款A(yù)I推土機(jī)正式發(fā)布并順利交付。新能源（850101）方面，公司轉(zhuǎn)型提速，純電、混動(dòng)、換電等技術(shù)全面應(yīng)用。? 持續(xù)推進(jìn)降本增效，數(shù)智化轉(zhuǎn)型進(jìn)入快車道。公司全面推行“業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)”雙管控模式，將成本管理嵌入業(yè)務(wù)流程各環(huán)節(jié)，并且聚焦核心產(chǎn)品設(shè)立降本目標(biāo)，多款機(jī)型單臺(tái)降本超萬(wàn)元。同時(shí)，公司深入推進(jìn)數(shù)智化轉(zhuǎn)型，年內(nèi)實(shí)施了研發(fā)項(xiàng)目管理二期、試驗(yàn)數(shù)據(jù)管理、工藝管理平臺(tái)、智慧物流（SLGB）系統(tǒng)等重點(diǎn)項(xiàng)目，數(shù)智化轉(zhuǎn)型步入快車道。? 盈利預(yù)測(cè)與估值? 預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I收分別為161.44、177.77、195.16億元，同比增速分別為10.43%、10.11%、9.78%；歸母凈利潤(rùn)分別為14.99、18.29、21.56億元，同比增速分別為23.77%、22.04%、17.85%。公司2026-2028年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)PE估值分別為11.96、9.80、8.32，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：? 海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。?
順絡(luò)電子?
應(yīng)用結(jié)構(gòu)邁向復(fù)合化，AI算力產(chǎn)品進(jìn)入加速兌現(xiàn)期?
服務(wù)器、AIoT增長(zhǎng)強(qiáng)勁，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富平抑季度波動(dòng)。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.54億元(YoY+14.39%)，歸母凈利潤(rùn)10.21億元(YoY+22.71%)。對(duì)應(yīng)4Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.13億(YoY+0.68%，QoQ-5.23%)，歸母凈利潤(rùn)2.52億(YoY+21.12%，QoQ-11.04%)。分功能來(lái)看，2025年信號(hào)處理/電源管理/汽車電子（885545）或儲(chǔ)能（885921）/其他板塊營(yíng)收分別同比+4.59%/+19.34%/+38.10%/-9.14%。分業(yè)務(wù)看，新增量主要來(lái)自汽車電子（885545）、數(shù)據(jù)中心、AIoT。近年來(lái)，隨著公司在新興市場(chǎng)領(lǐng)域的開(kāi)拓，已經(jīng)從以消費(fèi)電子（881124）為主體的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楦鼮閺?fù)合的應(yīng)用市場(chǎng)領(lǐng)域結(jié)構(gòu)，得益于應(yīng)用領(lǐng)域的多元化布局，公司平滑了消費(fèi)電子（881124）的季節(jié)性波動(dòng)，呈現(xiàn)出‘淡季不淡、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)’的特征。? 新興領(lǐng)域：數(shù)據(jù)中心與AI相關(guān)業(yè)務(wù)開(kāi)始從布局期邁向兌現(xiàn)期。公司已圍繞數(shù)據(jù)中心進(jìn)行了充分的產(chǎn)業(yè)布局和產(chǎn)品布局，實(shí)現(xiàn)GPU、CPU、ASIC類等芯片端供電模組類核心客戶的全覆蓋。2025年數(shù)據(jù)中心板塊全年?duì)I收超過(guò)2億元，是增速最快的板塊之一。這一增長(zhǎng)主要受益于兩方面因素：一是國(guó)產(chǎn)算力客戶的快速發(fā)展，二是海外頭部客戶對(duì)算力芯片供電模塊化電感方案的需求快速增長(zhǎng)。產(chǎn)品上看，公司已布局一體成型電感、組裝式功率電感、銅磁共燒功率電感以及鉭電容等。公司還前瞻布局TLVR電感，其價(jià)值量與技術(shù)壁壘顯著高于傳統(tǒng)方案，目前已進(jìn)入批量出貨階段，有望貢獻(xiàn)顯著增量。? 鉭電容供不應(yīng)求，原材料價(jià)格上漲驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品漲價(jià)。鉭電容是AI領(lǐng)域重要元器件之一，根據(jù)我們的測(cè)算，鉭電容2026年整體市場(chǎng)增速超20%，且均為高端需求。市場(chǎng)由海外的KEMET(國(guó)巨)、AVX、Vishay、松下等客戶主導(dǎo)，國(guó)巨多次法說(shuō)會(huì)中提到，由于AI服務(wù)器對(duì)聚合物鉭電容的使用量是普通服務(wù)器的10倍以上，公司正加快提升高端鉭電容的產(chǎn)出。疊加供給端，受魯巴亞(Rubaya)礦區(qū)停產(chǎn)影響，原材料供應(yīng)收緊支撐價(jià)格上行。公司布局鉭電容多年，已經(jīng)開(kāi)發(fā)出采用全新工藝的新型結(jié)構(gòu)鉭電容產(chǎn)品，覆蓋高端消費(fèi)電子（881124）、AI數(shù)據(jù)中心、企業(yè)級(jí)eSSD等多個(gè)場(chǎng)景，已為客戶配套供應(yīng)產(chǎn)品線。?
投資建議：維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。由于季度業(yè)績(jī)發(fā)布，我們微調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.0/16.6/20.6億元(26-27年前值為13.5/16.3)，同比增長(zhǎng)28%/27%/24%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值PE為24/19/15倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、新產(chǎn)品拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。?
立訊精密?
AI互聯(lián)平臺(tái)，光與銅雙輪驅(qū)動(dòng)?
在AI大模型參數(shù)量向萬(wàn)億級(jí)(Trillion-Parameter)邁進(jìn)的背景下，數(shù)據(jù)中心正經(jīng)歷從“單體算力”向“集群算力”的范式轉(zhuǎn)移。AI集群網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)正明確分化為Scale-up(縱向擴(kuò)展)和Scale-out(橫向擴(kuò)展)兩層。? 我們認(rèn)為銅互聯(lián)與光互聯(lián)并非完全對(duì)立，而是互補(bǔ)。在未來(lái)的AI集群中，雙方有望長(zhǎng)期并存：? 1、機(jī)架內(nèi)(Scale-Up)：采用NPC、CPC、Cabletray互聯(lián)，充分利用銅的高帶寬密度、低成本、低時(shí)延的特點(diǎn)。公司CPC領(lǐng)域已進(jìn)入產(chǎn)品化與公開(kāi)驗(yàn)證階段，有望獲得全球市場(chǎng)份額。從技術(shù)演進(jìn)視角來(lái)看，現(xiàn)階段以NPC為主流過(guò)渡方案，通過(guò)連接器前移初步縮短PCB走線以優(yōu)化信號(hào)；而隨著速率邁向224G/448G，NPC方案在BGA和過(guò)孔處的損耗與串?dāng)_瓶頸凸顯，促使下階段架構(gòu)向CPC演進(jìn)。CPC通過(guò)將連接器直接“種”在芯片基板上(Die→Substrate→Connector)，徹底跳過(guò)PCB損耗環(huán)節(jié)，在攻克448G傳輸難題的同時(shí)顯著降低了系統(tǒng)布線成本與復(fù)雜度。公司在CPC領(lǐng)域已進(jìn)入產(chǎn)品化與公開(kāi)驗(yàn)證階段。? 2、機(jī)架間(Scale-Out)：采用CPO/NPO、可插拔光模塊，解決長(zhǎng)距離傳輸問(wèn)題。全球光模塊市場(chǎng)正加速向高端高速產(chǎn)品集中，800G成為當(dāng)前出貨主力，1.6T進(jìn)入規(guī)?；帕科瘘c(diǎn)階段。公司在投資者互動(dòng)渠道表示800G硅光模塊已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)、1.6T產(chǎn)品處于客戶驗(yàn)證階段，并提及對(duì)后續(xù)更先進(jìn)制程與LRO/LPO等關(guān)鍵技術(shù)的前瞻探索。同時(shí)，在NPO和CPO方向，公司均有產(chǎn)品布局，有望在光學(xué)技術(shù)持續(xù)演進(jìn)的大浪潮下，充分參與競(jìng)爭(zhēng)。?
投資建議：看好公司作為AI互聯(lián)平臺(tái)，同時(shí)受益光與銅連接，調(diào)整2025-2027年歸母凈利潤(rùn)，由164.83/205.15/240.07億元上修至171.97/221.48/277.53億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示：客戶進(jìn)展不及預(yù)期、技術(shù)演進(jìn)不及預(yù)期、AIcapex投入下滑
比亞迪?
發(fā)布第二代刀片電池及閃充技術(shù)，解決需求痛點(diǎn)?
投資要點(diǎn)? 發(fā)布第二代刀片電池&閃充技術(shù)：5分鐘充好、9分鐘充飽、零下30℃僅多3分鐘。2026年3月5日比亞迪（002594）正式發(fā)布：第二代刀片電池及閃充技術(shù)，從10%到70%，只用5分鐘就能充好；從10%到97%，只用9分鐘就能充飽；零下30度，從20%到97%，只比常溫多3分鐘。電池能量密度較上一代提升5%，純電續(xù)航最高可達(dá)1036km。安全性方面數(shù)倍高于新國(guó)標(biāo)要求。? 閃充樁規(guī)劃：26年內(nèi)2萬(wàn)座、高速2千座；一年免費(fèi)使用。公司計(jì)劃26年五一前建成1000座閃充高速站。計(jì)劃26年年底建成1.8萬(wàn)座閃充站中站，實(shí)現(xiàn)城區(qū)90%區(qū)域5公里覆蓋；建成2千座閃充高速站，實(shí)現(xiàn)100km+高速平均覆蓋間隔。首創(chuàng)滑軌懸挑式T型樁，槍線不落地左右都好充，實(shí)現(xiàn)零重力充電槍，即插即充無(wú)感支付。面向所有第二代刀片電池車主贈(zèng)送一年免費(fèi)閃充權(quán)益。?
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：電動(dòng)化領(lǐng)域持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新有望提升公司市占率水平，我們維持公司25-27年歸母凈利預(yù)期350/450/563億元，同比-13%/+29%/+25%，對(duì)應(yīng)PE為26/20/16x，維持“買入”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)超市場(chǎng)預(yù)期，終端需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。?
小熊電器?
Q4收入小幅回落，盈利同比明顯改善?
事件描述? 公司發(fā)布2025年業(yè)績(jī)快報(bào)：2025年全年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收52.35億元，同比增長(zhǎng)10.02%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.01億元，同比增長(zhǎng)39.17%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)3.61億元，同比增長(zhǎng)46.66%，對(duì)應(yīng)單四季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.44億元，同比下滑4.65%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.55億元，同比增長(zhǎng)43.66%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.35億元，同比增長(zhǎng)12.25%。? 事件評(píng)論? 全年來(lái)看公司營(yíng)收增長(zhǎng)表現(xiàn)或優(yōu)于行業(yè)大盤(pán)，Q4階段性小幅回落或主要系前期搶出口及國(guó)補(bǔ)節(jié)奏擾動(dòng)。行業(yè)維度，外銷（885840）方面，受關(guān)稅等因素?cái)_動(dòng)大盤(pán)有所回落，據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2025年中國(guó)家用電器（885543）出口金額(人民幣值)同比下降3.3%；內(nèi)銷方面，奧維云網(wǎng)(AVC)全渠道推總數(shù)據(jù)顯示，2025年廚房小家電（881173）整體零售額663億元，同比增長(zhǎng)3.8%，均價(jià)247元，同比增長(zhǎng)4.2%，國(guó)補(bǔ)拉動(dòng)下小幅回暖。公司全年?duì)I收同比+10.02%，從奧維監(jiān)測(cè)的廚房小家電（881173）品類(榨汁機(jī)、養(yǎng)生壺、豆?jié){機(jī)、破壁機(jī)、攪拌機(jī)、煎烤機(jī)、電壓力鍋、電水壺、電飯煲、電燉鍋及電磁爐)加總來(lái)看，公司內(nèi)銷線上銷額奧維口徑增長(zhǎng)1.57%，其中豆?jié){機(jī)、攪拌機(jī)、煎烤機(jī)及電蒸鍋表現(xiàn)較優(yōu)，分別同比增長(zhǎng)28%/12%/11%/11%，此外預(yù)計(jì)公司在母嬰等品類的增速也相對(duì)較優(yōu)。單Q4來(lái)看公司營(yíng)收同比-4.65%，或受到去年Q4有搶出口因素外銷（885840）基數(shù)相對(duì)較高以及內(nèi)銷受國(guó)補(bǔ)拉動(dòng)節(jié)奏等因素影響。? 公司Q4盈利表現(xiàn)改善明顯，預(yù)計(jì)主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化拉動(dòng)毛利率提升及公司營(yíng)銷效率有所提升。2025Q4公司歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別達(dá)10.01%/8.72%，分別同比+3.37/+1.31pct，盈利表現(xiàn)改善明顯。一方面，公司前期劃分成廚房、個(gè)護(hù)、生活、新興、海外五大事業(yè)部，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化隨之帶來(lái)毛利率的提升，2025Q1/Q2/Q3公司毛利率分別同比-1.70/+3.20/+3.76pct，預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)改善趨勢(shì)在2025Q4亦有延續(xù)；另一方面，預(yù)計(jì)公司對(duì)營(yíng)銷費(fèi)用的投入產(chǎn)出管理亦有強(qiáng)化，對(duì)應(yīng)銷售費(fèi)用率同比或有改善，前期數(shù)據(jù)來(lái)看2025Q1/Q2/Q3公司銷售費(fèi)率分別同比-2.55/-0.90/-1.74pct。此外，預(yù)計(jì)公司在研發(fā)端保持相對(duì)穩(wěn)定的投入，以夯實(shí)技術(shù)基礎(chǔ)，提升產(chǎn)品能力。? 投資建議：公司具有較高品牌認(rèn)知度，并形成持續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品的高效機(jī)制，能夠快速捕捉消費(fèi)（883434）者需求變化，從而能夠保障公司新品突出效率和成功概率，有望在潛力較大的創(chuàng)意小家電（881173）市場(chǎng)打開(kāi)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，持續(xù)提升市場(chǎng)份額。同時(shí)，公司通過(guò)數(shù)字化優(yōu)化生產(chǎn)流程和管理效率，有望帶來(lái)公司經(jīng)營(yíng)效率的回升，2025Q4來(lái)看公司利潤(rùn)率表現(xiàn)超預(yù)期改善，同時(shí)后續(xù)公司或有望進(jìn)一步展開(kāi)并購(gòu)整合。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為4.01、4.40和4.63億元，對(duì)應(yīng)PE分別為17.44、15.91和15.13倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示? 1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來(lái)需求走弱從而使得公司收入回落的風(fēng)險(xiǎn)；? 2、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)盈利效率降低的風(fēng)險(xiǎn)。?
征和工業(yè)?
業(yè)績(jī)持續(xù)向好，進(jìn)軍機(jī)器人領(lǐng)域?
事件描述? 公司發(fā)布2025年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.32億元，同增5.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.75億元，同增33.72%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.43億元，同增11.09%。其中，單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.43億元，同增5.46%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.42億元，同增27.91%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.37億元，同增1.25%。? 事件點(diǎn)評(píng)? 主要產(chǎn)品收入均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，多項(xiàng)業(yè)務(wù)拓展順利。分產(chǎn)品來(lái)看，公司車輛鏈系統(tǒng)、農(nóng)業(yè)機(jī)械鏈系統(tǒng)、工業(yè)設(shè)備鏈系統(tǒng)分別實(shí)現(xiàn)收入11.13、3.71、3.08億元，同比增長(zhǎng)4.52%、13.42%、6.79%。在業(yè)務(wù)拓展上，公司加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度，通過(guò)并購(gòu)泰國(guó)DDC公司，完善了公司鏈輪精沖工藝的布局，征和品牌成功進(jìn)入泰國(guó)本田（HMC）供應(yīng)鏈；農(nóng)林部件產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)批量供貨，成功突破海外市場(chǎng)；船舶鏈72B項(xiàng)目順利完成海試，完成德國(guó)MAN認(rèn)證。? 整體毛利率、費(fèi)用率均有所提升。公司2025年整體毛利率同比提升1.48pct至22.87%，其中車輛鏈系統(tǒng)、農(nóng)業(yè)機(jī)械鏈系統(tǒng)、工業(yè)設(shè)備鏈系統(tǒng)毛利率分別為24.45%、24.43%、25.03%，同比分別+1.17pct、-3.35pct、+6.57pct。費(fèi)用率方面，公司2025年期間費(fèi)用率同增0.77pct至14.5%，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率分別同比+0.21pct、+0.90pct、-0.12pct、-0.22pct至4.02%、5.66%、0.44%、4.37%。? 品牌價(jià)值持續(xù)升級(jí)，進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。2025年，公司攜手國(guó)際知名設(shè)計(jì)機(jī)構(gòu)日本設(shè)計(jì)中心NDC，完成CHOHO品牌LOGO及產(chǎn)品包裝全面煥新，強(qiáng)化高端化、國(guó)際化品牌形象。同時(shí)，公司深化品牌營(yíng)銷與國(guó)際高端合作，與本田（HMC）HRC賽車公司達(dá)成全球賽事戰(zhàn)略合作，正式參戰(zhàn)世界摩托車越野錦標(biāo)賽。公司為HRC車隊(duì)專屬打造CHOHOGP系列520MXND鏈系統(tǒng)，助力車隊(duì)在2025賽季斬獲3次分站冠軍、12次登上領(lǐng)獎(jiǎng)臺(tái)，充分體現(xiàn)了公司在鏈傳動(dòng)領(lǐng)域的核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有力提升了征和品牌在全球高端市場(chǎng)的知名度與競(jìng)爭(zhēng)力。? 持續(xù)加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新，進(jìn)軍機(jī)器人領(lǐng)域。2025年，公司共申請(qǐng)專利106項(xiàng)，新增授權(quán)專利57項(xiàng)，截至2025年底，公司共擁有境內(nèi)授權(quán)專利334項(xiàng)，其中發(fā)明專利75項(xiàng)，研發(fā)實(shí)力和創(chuàng)新能力不斷增強(qiáng)。? 在新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司研發(fā)實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵突破，2025年完成多項(xiàng)專利布局，其中《一種人形機(jī)器人（886069）用微型鏈執(zhí)行器及靈巧手》、《一種人形機(jī)器人（886069）手臂》獲得發(fā)明專利授權(quán)。2026年1月6日正式發(fā)布全球首創(chuàng)鏈?zhǔn)届`巧手——臻手.CHOHOHand，該產(chǎn)品可廣泛應(yīng)用于工業(yè)制造、精密醫(yī)療、極端環(huán)境作業(yè)等多個(gè)領(lǐng)域。靈巧手的發(fā)布標(biāo)志著公司進(jìn)入具身智能機(jī)器人行業(yè)，實(shí)現(xiàn)了從傳統(tǒng)制造向高端智造的戰(zhàn)略跨越。?
盈利預(yù)測(cè)與估值? 預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I收分別為22.09、25.03、28.18億元，同比增速分別為14.30%、13.34%、12.56%；歸母凈利潤(rùn)分別為1.96、2.42、2.99億元，同比增速分別為11.94%、23.49%、23.36%。公司2026-2028年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)PE估值分別為24.88、20.15、16.33，維持“買入”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示：? 行業(yè)景氣度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；新品開(kāi)發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。?
同花順?
2025年報(bào)點(diǎn)評(píng)：市場(chǎng)交投活躍驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，看好AI賦能業(yè)務(wù)發(fā)展前景?
市場(chǎng)交投活躍，公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。近日，同花順（300033）發(fā)布2025年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入為60.29億元，歸母凈利為32.05億元，同比分別為+44%、+75.79%。Q4營(yíng)業(yè)總收入、歸母凈利分別為27.68億元、19.99億元，同比、環(huán)比分別為+49.46%、+70.51%，+86.85%、+183.79%。報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，主要由于加大人工智能（885728）等領(lǐng)域的投入力度，推進(jìn)產(chǎn)品與大模型技術(shù)融合創(chuàng)新，優(yōu)化核心產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力與用戶體驗(yàn)，各項(xiàng)業(yè)務(wù)取得了較快增長(zhǎng)；同時(shí)，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)活躍度持續(xù)回升，投資者信心較強(qiáng)，市場(chǎng)交投活躍度明顯提升，投資者對(duì)金融信息服務(wù)（III）需求增強(qiáng)。?
分業(yè)務(wù)看，廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)同比增速最快達(dá)+70.98%。該業(yè)務(wù)主要系由于同花順（300033）網(wǎng)站與APP用戶活躍度提升，公司大力拓（RIO）展生活、消費(fèi)（883434）、科技類客戶，同時(shí)證券、基金等金融客戶需求有所增加，公司廣告及互聯(lián)網(wǎng)推廣服務(wù)收入相應(yīng)增長(zhǎng)。增值電信服務(wù)同比+20.71%，主要系證券市場(chǎng)回暖，投資者需求增加所致?；痄N售及其他交易手續(xù)費(fèi)等其他業(yè)務(wù)同比+14.24%，軟件銷售及維護(hù)同比+12.12%。? 營(yíng)收占比方面，2025年廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)、增值電信服務(wù)、軟件銷售及維護(hù)、基金銷售及其他交易手續(xù)費(fèi)等其他業(yè)務(wù)等分別為57.43%、32.35%、6.62%、3.6%，其中廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)占比較中報(bào)提升近22PCT，其他業(yè)務(wù)板塊合計(jì)占比呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。? 合同負(fù)債高增，奠定2026年收入基礎(chǔ)。2025年前三季度銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為44.96億元，同比+77.70%；2025年延續(xù)改善趨勢(shì)，同比+37.10%。合同負(fù)債方面，2025年前三季度為25.19億元，同比+113.41%，2025年為17.69億元，同比+19.05%。?
公司營(yíng)業(yè)總成本同比+12.92%，毛利率進(jìn)一步提升。公司銷售費(fèi)用同比+28.24%，主要系加大營(yíng)銷推廣力度，相應(yīng)營(yíng)銷費(fèi)用及銷售人員薪酬增加所致；管理費(fèi)用同比+10.71%，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比+39.37%，研發(fā)費(fèi)用同比-4.04%。公司毛利率為91.54%，保持提升趨勢(shì)，較2025年前三季度+2.5PCT。? 公司持續(xù)加大AI投入力度，提升多業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力。公司持續(xù)迭代升級(jí)個(gè)人投資助理“問(wèn)財(cái)”，通過(guò)多模態(tài)基座能力提升和智能體架構(gòu)優(yōu)化，重構(gòu)分析與決策流程，覆蓋選股、診股、策略驗(yàn)證、組合分析及風(fēng)險(xiǎn)管理等核心環(huán)節(jié)，進(jìn)一步提升投資決策支持能力與服務(wù)效率。依托“問(wèn)財(cái)”大模型能力，公司同步推出數(shù)據(jù)可視化智能體。該產(chǎn)品強(qiáng)化了復(fù)雜數(shù)據(jù)的表達(dá)與交互能力，拓展了在金融分析及公共服務(wù)等領(lǐng)域的應(yīng)用場(chǎng)景。持續(xù)積累的產(chǎn)品體驗(yàn)與用戶基礎(chǔ)，為公司推動(dòng)智能化創(chuàng)新和場(chǎng)景延展提供了堅(jiān)實(shí)支撐。?
投資建議：公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)金融（885456）信息服務(wù)（III）提供商，在產(chǎn)品、客戶資源、技術(shù)、人力資源、數(shù)據(jù)資源、品牌認(rèn)可度、管理團(tuán)隊(duì)等方面擁有相對(duì)顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，我們看好公司的發(fā)展前景。我們預(yù)計(jì)公司2026、2027、2028年的攤薄EPS分別為7.63、8.87、10.46元，對(duì)應(yīng)的PE分別為42.09、36.19、30.68倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示：AI研發(fā)賦能業(yè)務(wù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；股市系統(tǒng)性調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)；基金發(fā)行放緩風(fēng)險(xiǎn)；基金代銷市占率下滑風(fēng)險(xiǎn)；股民等新開(kāi)戶快速下降風(fēng)險(xiǎn)。?
貴州茅臺(tái)?
跟蹤點(diǎn)評(píng)：茅臺(tái)渠道新政落地，非標(biāo)產(chǎn)品推進(jìn)代銷制?
事件描述? 近日，茅臺(tái)（600519）各省區(qū)經(jīng)銷商聯(lián)誼會(huì)召開(kāi)會(huì)議，明確陳年茅臺(tái)（600519）15年、精品茅臺(tái)（600519）、生肖茅臺(tái)（600519）及公斤茅臺(tái)（600519）等非標(biāo)茅臺(tái)（600519）全面實(shí)行代銷制。根據(jù)安排，上述產(chǎn)品須通過(guò)i茅臺(tái)（600519）按官方統(tǒng)一價(jià)格對(duì)外銷（885840）售，渠道可提取5%銷售傭金(月結(jié))。此外，茅臺(tái)（600519）還設(shè)定了相關(guān)考核要求。茅臺(tái)（600519）代銷制是指貨權(quán)仍歸屬?gòu)S家，經(jīng)銷商無(wú)需預(yù)付全額貨款，僅需繳納保證金即可開(kāi)展銷售。?
事件評(píng)論? 從銷售政策來(lái)看，此次代售政策明確三大核心要求，一是經(jīng)銷商申請(qǐng)參與并需繳納保證金；二是所有代售產(chǎn)品須通過(guò)i茅臺(tái)（600519）平臺(tái)完成銷售，原團(tuán)購(gòu)客戶可掃描專賣店專屬i茅臺(tái)（600519）二維碼采購(gòu)；三是產(chǎn)品售價(jià)嚴(yán)格執(zhí)行公司統(tǒng)一的i茅臺(tái)（600519）定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)銷商預(yù)計(jì)可獲得5%的返利利潤(rùn)空間。? 根據(jù)《2026年貴州茅臺(tái)（600519）酒市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)方案》，公司運(yùn)營(yíng)模式由“自售+經(jīng)銷”的傳統(tǒng)銷售模式向“自售+經(jīng)銷+代售+寄售”多維協(xié)同的營(yíng)銷體系轉(zhuǎn)變，以更好適配、觸達(dá)、轉(zhuǎn)化消費(fèi)（883434）需求。其中：自售模式通過(guò)自營(yíng)店、i茅臺(tái)（600519），銷售貴州茅臺(tái)（600519）酒全系產(chǎn)品，主力聚焦C端、B端消費(fèi)（883434）群體，取消自營(yíng)體系原分銷模式。社會(huì)體系中，經(jīng)銷模式“明確銷售量、約定銷售區(qū)域或渠道、物權(quán)轉(zhuǎn)移至經(jīng)銷商”；代售模式“物權(quán)不轉(zhuǎn)移，依托線上零售、線下零售、餐飲、私域等渠道資源，提升區(qū)域覆蓋和渠道觸達(dá)能力”；寄售模式“物權(quán)不轉(zhuǎn)移，依托寄售商渠道、客戶資源”。不同產(chǎn)品根據(jù)自身特點(diǎn)，采用適配的運(yùn)營(yíng)模式。本次茅臺(tái)（600519）渠道新政落地，非標(biāo)產(chǎn)品全面實(shí)行代銷制度，正是公司市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)方案的逐步施行。? 在定價(jià)與利潤(rùn)分配層面，此次代售政策也嚴(yán)格遵循茅臺(tái)（600519）市場(chǎng)化改革的統(tǒng)一原則：以自營(yíng)體系零售價(jià)為基礎(chǔ)，科學(xué)測(cè)算渠道利潤(rùn)。代售模式下產(chǎn)品零售價(jià)與i茅臺(tái)（600519）自營(yíng)價(jià)格保持一致，5%的固定返利空間，是茅臺(tái)（600519）結(jié)合渠道經(jīng)營(yíng)成本、服務(wù)能力等多維度因素測(cè)算后的結(jié)果，這一方式讓渠道利潤(rùn)從“靠?jī)r(jià)差獲利”轉(zhuǎn)變?yōu)椤翱糠?wù)賺錢”，徹底打破了傳統(tǒng)渠道囤貨套利的盈利邏輯。? 我們認(rèn)為，茅臺(tái)（600519）本輪系列改革將有效重塑公司產(chǎn)品體系、渠道體系，為公司長(zhǎng)期健康增長(zhǎng)夯實(shí)基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)公司2025/2026年EPS為72.88/74.25元，對(duì)應(yīng)最新PE為19.4/19.0倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。?
風(fēng)險(xiǎn)提示? 1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)導(dǎo)致需求修復(fù)不及預(yù)期；? 2、市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)導(dǎo)致渠道積極性受損；? 3、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致公司盈利能力受損；? 4、消費(fèi)（883434）升級(jí)進(jìn)程不及預(yù)期。?
招商積余2025年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：核心利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)?股東回報(bào)持續(xù)提升?
東吳證券（601555）3月16日給予招商積余（001914）買入評(píng)級(jí)。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司作為招商局集團(tuán)旗下物業(yè)管理（885915）與資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，在核心城市持續(xù)深化布局，市場(chǎng)化拓展能力穩(wěn)健，第三方項(xiàng)目獲取能力持續(xù)提升，同時(shí)關(guān)聯(lián)方協(xié)同為多元化業(yè)務(wù)發(fā)展提供支撐。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)公司2026/2027/2028?年歸母凈利潤(rùn)分別為9.12/10.21/11.20?億元，同比分別+39.37%/+11.90%/+9.74%，EPS?分別為0.87/0.97/1.06?元，對(duì)應(yīng)PE分別為12.4X/11.1X/10.1X?？紤]到公司現(xiàn)金充裕，分紅積極，核心利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不及預(yù)期。
該股最近6個(gè)月獲得機(jī)構(gòu)11次買入評(píng)級(jí)、2次跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)、2次推薦評(píng)級(jí)、2次增持評(píng)級(jí)。?
